AI行業(yè)經(jīng)過前兩年的熱潮，在2019年發(fā)生了一個比較明顯的變化：從關(guān)注AI技術(shù)積累到AI如何落地。當前，很多AI創(chuàng)業(yè)公司都面臨較大考驗，特別是高估值公司在沖刺科創(chuàng)板時被質(zhì)疑估值倒掛的問題。而相應(yīng)的投資邏輯，已經(jīng)從早先的AI崇拜迭代到現(xiàn)在的AI落地。

AI現(xiàn)在也成為了中美兩國的一個競技場。如果把AI投資分為基礎(chǔ)層、技術(shù)層以及應(yīng)用層，美國公司更多地集中在處理器、芯片等基礎(chǔ)層，而中國公司則會更加關(guān)注計算機視覺、自動駕駛等應(yīng)用層。

未來的AI制高點到底是什么？德迅投資董事總經(jīng)理謝彤認為，還是要靠傳感器、信號處理芯片等這樣的硬科技。謝彤專注于前沿科技領(lǐng)域的早期投資以及海外投資，在加入德迅之前有四年的創(chuàng)業(yè)以及二十多年的軟件從業(yè)經(jīng)驗，包括12年IBM咨詢顧問背景。謝彤在美國硅谷、澳洲以及中國香港和大陸地區(qū)工作過多年，投資方向主要涉及物聯(lián)網(wǎng)、人工智能以及硬科技領(lǐng)域，他擁有浙江大學(xué)計算機科學(xué)工學(xué)學(xué)士以及香港中文大學(xué)工商管理碩士學(xué)位。

AI制高點在于硬件

投資機會往往先從趨勢看起，看趨勢從宏觀經(jīng)濟看起。從趨勢分析到現(xiàn)象預(yù)判，由現(xiàn)象預(yù)判看相關(guān)的投資機會。

趨勢分析：第一，從英國脫歐以及中美貿(mào)易戰(zhàn)可以看出，全球仍處于不確定的經(jīng)濟形勢，且在下行通道中；第二，技術(shù)類的進口限制、華為事件以及貿(mào)易戰(zhàn)的影響是長期的，尤其是川普有機會連任，這些都是必須正視的現(xiàn)象，不能抱有僥幸心理；第三，人們已經(jīng)不再為溫飽而擔心，尤其是90后、00后更加追求安逸和體面的工作，而美國在墨西哥邊境建墻阻擋非法移民將導(dǎo)致低端用工緊張，中國也存在類似大城市本地人不愿意從事保姆或環(huán)衛(wèi)等工種的情況。

從趨勢看到現(xiàn)象：第一，如果是出口降低，為了保持增速，應(yīng)該加強內(nèi)需，而其它行業(yè)較難很快地帶動內(nèi)需，所以服務(wù)業(yè)的比重將大幅增加；第二，中美貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致全球供應(yīng)鏈體系被打破，國產(chǎn)替代不可逆轉(zhuǎn)，但這個過程中有很大挑戰(zhàn)；第三，各崗位的自動化需求會加大。

從投資機會來講：第一，作為前沿科技來講，AI相關(guān)的硬科技可能是機會；第二，在消費類商業(yè)的核心方向上，針對新人類的新經(jīng)濟是機會。

結(jié)合中美現(xiàn)在的局勢，AI能否大規(guī)模應(yīng)用，決定因素在硬件而非軟件，因為軟件可以找到軟件工程師或算法工程師加以解決，但硬件不那么容易替代，所以未來AI的制高點還是靠硬件。以自動駕駛汽車為例，除了車底部有計算單元之外，車周邊和車頂加裝了各種攝像頭、傳感器、雷達、超聲波、GPS等硬件。計算單元的決策依據(jù)是各種傳感器收集來的數(shù)據(jù)，在此基礎(chǔ)上進行加工分析后得出判斷，所以決定或區(qū)分一個AI項目的好壞不在于后端，而在于邊緣端也就是傳感器端。

那么有可能國產(chǎn)替代嗎？以芯片行業(yè)和自動駕駛為例，往后可能受到制約的不是軟件，尤其有進口限制的情況下，受制約的是硬件傳感器、芯片等領(lǐng)域。在很多領(lǐng)域，短時間能做國產(chǎn)替代的可能性不大，芯片領(lǐng)域尤其是核心部件、核心計算單元或核心傳感器可能還是需要依賴進口。在芯片設(shè)計中，有一種設(shè)計輔助軟件EDA，短期國產(chǎn)替代的可能性也不大，因為需要大資金、大投入進行很長線的投資，所以EDA這類項目適合產(chǎn)業(yè)基金的投資而非天使基金進入。

AI相關(guān)硬科技領(lǐng)域的投資邏輯

德迅投資在看過很多AI算法公司、云端服務(wù)公司等后，總結(jié)出了AI的投資邏輯：

第一，無場景不投。AI模型或者算法不能夠通吃，需要在一個特定場景下才能夠使用。一個場景的模型或算法不能用于另一個場景，例如識別貓的算法不能用于識別狗或至少識別的效果不好。

第二，無數(shù)據(jù)不投。當AI公司需要花錢獲取數(shù)據(jù)時尤其小心，比較理想的是客戶愿意付費獲取服務(wù)的同時還能提供數(shù)據(jù)。

第三，無閉環(huán)不投。這與第二點也有關(guān)系。以基因測序公司為例子，客戶付費獲取基因的檢測結(jié)果，但是同時也是付費讓公司收集數(shù)據(jù)，當收集到足夠數(shù)據(jù)后就能更好的服務(wù)客戶、提供更好的服務(wù)，從而形成健康商業(yè)模式。

AI相關(guān)硬科技的投資邏輯：第一，客戶最終需要的是一個系統(tǒng)或解決方案，而解決方案需要軟硬結(jié)合，單一的算法不足以變現(xiàn)；第二，對硬件來講，非常重要的一個特點是需要高毛利才能支撐創(chuàng)業(yè)公司的行為；第三，光有技術(shù)不行，團隊整體的配置還需要完整，也就是技術(shù)、銷售、生產(chǎn)供應(yīng)鏈等人員缺一不可。

在AI相關(guān)硬科技的投資邏輯中，需要關(guān)注場景、數(shù)據(jù)和閉環(huán)。上圖的右邊是一個參考架構(gòu)，最上層是設(shè)備端，然后是邊緣計算，最下層是云計算和人機接口。這個參考架構(gòu)為什么是倒三角？因為上層的數(shù)量大于下層。以云計算為例，數(shù)據(jù)中心數(shù)量遠遠小于傳感器的數(shù)量。另外，虛線上面偏硬件，下面是軟件；上層偏設(shè)備端，下層偏云端；從適用面來講，上層的適用面高于下層，下層的場景可能非常特定。

德迅借鑒已有經(jīng)驗，開發(fā)了一個AI投資參考架構(gòu)，如上圖。最上層設(shè)備端，有傳感器、網(wǎng)關(guān)、車聯(lián)網(wǎng)相關(guān)，包括對人、寵物、交通、農(nóng)業(yè)、電力、智慧樓宇等相關(guān)檢查。Edge層為邊緣計算，以自動駕駛為例，由于低延時要求而必須在邊緣端完成，需要在非常短的時間完成判斷。邊緣計算與信號處理、篩選、芯片包括無線充電都有直接關(guān)系，所以邊緣計算有很多機會。設(shè)備端和邊緣端整體偏硬件、偏行業(yè)、偏應(yīng)用，適用面相對云端更高。

最下兩層是云端以及用戶界面。云端包括儀表盤展示、數(shù)據(jù)分析、機器學(xué)習(xí)和AI。AI分兩個層面就是訓(xùn)練和推理。一般AI訓(xùn)練在云端完成，而不是在邊緣端，因為需要大量的計算能力、計算資源，所以訓(xùn)練一般在云端；推理可以在邊緣端也可以在云端做，現(xiàn)在更多傾向從云端向邊緣端轉(zhuǎn)移，這時可以帶來很多投資機會。最下層是新的人機交互方式，在交互的方式上也有投資機會。

圖的最右側(cè)是總結(jié)的投資機會，分了不同的顏色：最頂上橙色標注的是設(shè)備端相關(guān)的投資機會，傳感器是一個很大的領(lǐng)域；邊緣端的邊緣計算是藍色的，消費級物聯(lián)網(wǎng)還滯后一些，工業(yè)級物聯(lián)網(wǎng)的應(yīng)用較多；AI推理的加速芯片在邊緣端也有機會。云端是綠色標注，AI/ML/Big Data、有數(shù)據(jù)的NLP、Fusion Cloud、AI行業(yè)應(yīng)用。最下一層人機交互為褐色標注，有彈性電子和新型交互方式，比如以皮膚接觸的壓力傳感器導(dǎo)致的新交互方式、語音交互方式，甚至能否通過腦波直接控制單元也是一個趨勢，所以新的交互方式也有投資機會。

上圖是德迅投資的項目在各個層的映射。有幾個公司值得提一下：Oculii，中文為傲酷，是從事毫米波雷達生產(chǎn)制造，精度可以媲美激光雷達的精度，但成本相對較低；還有北美的Lime，相當于中國的摩拜單車，核心的產(chǎn)品和服務(wù)是電動滑板車，在歐洲的業(yè)績比北美要好。Lime雖然是一家硬件公司，但其實也是數(shù)據(jù)公司，通過部署在街上的電動滑板車收集到很多數(shù)據(jù)，現(xiàn)在已經(jīng)準備推出相關(guān)云端服務(wù)了。

投后管理量化分析更重要

投后很重要的工作是財報分析，上圖是德迅投資做的硬科技公司財報分析。上面是上市公司的財報，下面是投資公司的財報。有幾個核心指標需要看一下：

首先，AI相關(guān)的硬科技企業(yè)，涉及到硬件需要高毛利，60%及格、至少是70%或80%毛利率可能才值得投。原因有幾個：第一，在創(chuàng)業(yè)初期出貨量比較低的情況下，要想減緩消耗資金，需要有高毛利；第二，要證明是高科技公司，必須要高毛利率才行。

其次，硬件不像軟件或者游戲，下載后現(xiàn)場完成支付就完成交易了，硬件要備貨、生產(chǎn)、交付，還要等對方驗收才能回款，應(yīng)收賬款的周期是比TMT互聯(lián)網(wǎng)公司要長。應(yīng)收的賬款金額周轉(zhuǎn)率還有周轉(zhuǎn)周期需要關(guān)注。

第三，存貨周期以及周轉(zhuǎn)率也要關(guān)注。硬件公司跟軟件公司有很大的差異，存貨與資產(chǎn)的占比越小越好，存貨的周轉(zhuǎn)周期越低越好，這是共性。但是硬件公司有一個特點，為了減少交付時間需要存貨或備料。如果收到訂單才備料、生產(chǎn)、交付，這將導(dǎo)致長交付周期，客戶一般等不了，所以一般是要提前囤貨或者備料，但需要精準預(yù)測才能減少資金的占用量。

以上市公司為例，圖中藍色的部分中有個Garmin，Garmin傳統(tǒng)是做導(dǎo)航儀器設(shè)備，但從其最近幾期的財報可以發(fā)現(xiàn)，可穿戴設(shè)備、戶外設(shè)備的占比超過50%，也就是說Garmin已經(jīng)不再是傳統(tǒng)意義上導(dǎo)航公司了。Garmin應(yīng)收周期相對比較短，研發(fā)占比還有銷售費用占比不算最低但也不是最高，此外還有個核心特點，即Garmin的毛利率是除了賽靈思之外最高的。

對比的被投公司以紅色標注。第三列J公司是做機械臂的，毛利率相對其它被投公司較低，因為該領(lǐng)域可能競爭相對比較激烈，或產(chǎn)品性能還趕不上競爭對手，因此值得注意。第四列X公司是做激光設(shè)備的，一個核心的部件是特定頻譜激光頭，目前全球只有一個廠商供貨，為了保持該產(chǎn)線的運作，每季度需要訂一批貨，導(dǎo)致存貨多、消耗存貨的周期長。

這些投后財務(wù)的量化分析，對投后管理有非常大的指導(dǎo)意義。早期投資有兩種投后的管理方法，一種是放養(yǎng)，投完就不太管了，另一種則介入較多。德迅投資在投資過程中，也經(jīng)歷了從放養(yǎng)到增加越來越多投手人手，投后的介入越來越多，目前來看效果明顯。

除了投后需要看財報，另外還要注意的是，往往創(chuàng)業(yè)公司或創(chuàng)始人CEO說今年這個季度的銷售額多少、簽了多少單，投資人還真需要看下合同，確認合同條款是什么。德迅投資還規(guī)定，首期賬款應(yīng)該能覆蓋物料成本，防止持續(xù)資金吃緊。

上圖是一個打分表。借用精一天使公社李漢生團隊給的建議，看投資的潛在標的應(yīng)該有三個字總結(jié) “小鋼炮”：“小”就是專注和特定的細分市場，“鋼”就是剛需，“炮”就是產(chǎn)品要好。

投后比較主要的是“血量”、跑道、發(fā)展速度：“血量”就是現(xiàn)在帳上的現(xiàn)金或自身造血、被動造血的能力，業(yè)務(wù)能力就是自身造血的能力，被動造血的能力就是融資能力，如果業(yè)務(wù)不能自身造血或減緩消耗血量的速度，融資就必須能夠跟上，所以“血量”是打分時第一考慮的指標；跑道就是用“血量”除以burn rate，以德迅投資的北美一家公司為例，34個團隊成員中有15個是博士，很多是AI相關(guān)的工程師，但每月的消耗才27.5萬美金，人均消耗是8000多美金，在有15個博士的公司中消耗相對較低，以目前的帳上現(xiàn)金不算后面馬上close的一輪，跑道有三年，屬于健康狀態(tài)；速度就是創(chuàng)業(yè)公司的發(fā)展速度，不夠快就失敗，這與團隊執(zhí)行力有直接關(guān)系。

鈦資本研究院觀察

中美貿(mào)易站為中國帶來了長期的影響，對于B2B創(chuàng)業(yè)來說，這就是國產(chǎn)替代的機遇。在近兩年的人工智能創(chuàng)業(yè)潮經(jīng)歷了泡沫期后，越來越多的投資者開始關(guān)注人工智能項目的長期投資價值，而不再以追求短期高估值為主導(dǎo)。這將開啟我國新的人工智能創(chuàng)業(yè)黃金時代。

AI硬件是人工智能創(chuàng)業(yè)的制高點，這不僅僅對于人工智能產(chǎn)業(yè)來說如此，對于整個科技科技產(chǎn)業(yè)來說也是如此。中國的政策取向、投資取向、企業(yè)采購取向等，都為國產(chǎn)技術(shù)和產(chǎn)品提供了更大的耐心和空間。雖然以芯片和集成電路為代表的硬件等硬科技屬于“硬骨頭”，但現(xiàn)在越來越有機會讓創(chuàng)業(yè)者們從容的啃下“硬骨頭”。

當然，隨著國內(nèi)VC投資機構(gòu)和投資者的成熟，創(chuàng)業(yè)者也越來越需要關(guān)注自身的財務(wù)表現(xiàn)，即便是AI硬件這樣的戰(zhàn)略制高點，也需要避免過去那種估值泡沫和融資泡沫，而增強自身的“造血”能力。當前，AI產(chǎn)業(yè)鏈越來越成熟，創(chuàng)業(yè)者可以借助整個產(chǎn)業(yè)鏈的力量，找到自己的價值點和“造血”點，在解決客戶痛點的同時也為自身的發(fā)展蓄勢。

總的來說，當前是可以考慮AI硬件創(chuàng)業(yè)的好時機，也是投資者可以關(guān)注AI硬件創(chuàng)業(yè)項目的切入時機。

來源：鈦資本研究院